3月26日盘后，中国电力(2380.HK)发布2019年度业绩公告，整体表现超预期。次日，中国电力董事局主席兼总裁田钧也亲自出席本次业绩的发布会，与投资者共同探讨公司的业务进展细节，高度重视与投资者间的关系维护。
截至2019年12月31日止年度，公司实现总收入277.63亿元(人民币，下同)，同比增长19.80%；BEITDA 105.49亿元，同比增长25.16%；归母净利润12.84亿元，同比增长16.94%；若剔除一次性减值及处置损失，归母净利润可达19.42亿元，同比增长76.87%；每股基本盈利0.13元，建议末期股息0.13元，派息率达100%，股息率约为11%（对应当日收盘价1.32港元），维持慷慨的派息政策。
近期，随着海外疫情加速扩散，全球降息潮来势汹汹，像中国电力这样具备稳盈利+高股息+低估值特质的公共事业龙头股恰受到市场的青睐。中国电力业绩“出炉”后，交银国际和中金公司也均表示继续维持对其“买入”和“跑赢行业“的评级，目标价分别为2.13港元和2.23港元，较中国电力截至3月26收盘价仍有超过60%的潜在释放空间。
一. 2019年业绩：多元化能源格局形成
在过去很长的一段时间，中国电力都被市场视为一家传统的火电企业，但其实近几年，公司一直在积极地进军清洁能源领域。从目前来看，公司的转型成效非常明显，多元化的能源格局已经形成。
1. 转型进军清洁能源领域，相关板块售电量增长迅猛
先来看中国电力2019年度的核心运营数据表现。
截至2019年12月31日止，中国电力发电厂的权益装机容量达到21,113.2兆瓦，其中，清洁能源包括水电、风电、光伏及天然气发电的权益装机容量共为7,510.1兆瓦，占权益装机容量总额的约35.57%，同比提升2.69个百分点；在建项目的权益装机容量为5,409.8兆瓦，其中火电及清洁能源板块分别为2,673.2兆瓦及2,736.6兆瓦，清洁能源板块合计占比达到50.59%。
报告期内，中国电力新增权益装机容量1,381.6兆瓦，其中清洁能源的新增权益装机容量达到1,022.2兆瓦，占总体装机增量的超过70%，主要是公司通过收购清洁能源项目以及出售火电项目部分股权（参考下图），以优化资产抗风险结构。由此我们可总结，中国电力的清洁能源板块，尤其是风电、光伏已成长为公司新增装机的主力军，并逐步进入集中投产期。
数据来源：公司报告，格隆汇整理
电量方面，2019年，中国电力实现总售电量83,559吉瓦时，同比增长17.75%，保持一贯稳健的攀升态势。其中，火电、水电、风电和光伏发电板块的售电量分别为56,020吉瓦时、20,947吉瓦时、3,289吉瓦时及3,303吉瓦时,占比份额分别为67.04%、25.07%、3.94%及3.95%，火电贡献了中国电力最大头的售电体量。
不过，在转型战略的持续推进下，中国电力于清洁能源板块的售电量增速非常迅猛，相较于火电9.60%的同比售电量增速，期内水电、风电及光伏的售电量增速则分别高达28.87%、68.39%及100.82%。公告显示，水电主要是受益于中国电力大部分的水电厂所在流域年内雨水偏丰，以及广西公司水力发电量全面并入，风电及光伏则主要是受益于前面提到的新增装机集中投入商业运营。
数据来源：公司公告
机组效率方面，除了期内火力的平均利用小时数稍有4.42%的同比降幅外，水电、风电、光伏均有不同程度的增长，尤其是水电平均利用小时数同比增长23.32%，也反映出环保高压下清洁能源的需求将更多地被释放，契合中国电力接下来转型的战略方向。
最后，值得注意的是，水电在港股中一向是较为稀缺的标的。经过近年的多元化转型发展，中国电力的水电售电量已经能够占到公司总体量的1/4左右，在港股同类发电企业中是最高的，正面佐证公司已经逐步摆脱传火电企业标签，清洁能源业务的稀缺价值有待释放。
2. 收入规模稳健扩张，一次性减值及处置不影响经营状况
受益于各项经营数据稳中趋好，2019年，中国电力实现总收入277.63亿元，同比增长19.80%。其中，火电、水电、风电和光伏的收入分别为184.07亿元、56.86亿元、15.95亿元及20.75亿元，同比分别增长10.95%、24.55%、76.18%及86.09%，清洁能源板块收入增幅显著，与售电量增长表现呈现正相关。
成本方面，期内中国电力火电业务的平均单位燃料成本为208.11元/兆瓦时，同比下降3.48%，主要是受益于国内煤炭价格的走弱。同时，公司2019年火电机组的供电煤耗率也有所改善，同比下降0.59克/千瓦时，在火电节能减排方面取得实际成效。
需要注意的是，2019年，中国电力发生了共计10.64亿元的一次性减值及处置，其中就包括了公司旗下部分小型水电厂的一次性减值4.26亿元，主要是受这些小型水电厂所处区域政策限制、电网外送线路建设滞后、电量消纳能力受限等客观因素影响，但并未影响公司业务的正常运营。
具体看各个板块的盈利情况。报告期内，中国电力实现净利润22.01亿元，其中火电、水电、风电及光伏板块贡献的净利润分别为5.54亿元、7.00亿元、5.15亿元和6.17亿元，风电和光伏的占比份额同比均得到提升，水电净利润份额则略有下降，主要是受前面提到的一次性资产减值影响，但依然是中国电力利润贡献最大的业务板块。
数据来源：公司公告，格隆汇整理
受一次性减值及处置影响，2019年，中国电力实现归母净利润12.84亿元，同比增长16.94%，增速稍弱于收入规模的扩张水平。但若剔除一次性减值及处置损失，公司的归母净利润可达到19.42亿元，同比大幅增长76.87%，证明公司实际的盈利增长势头非常迅猛，增速甚至超过早前的市场预期，业务经营状况良好。
3. 资金储备充裕，负债结构得到优化
今年年初，一场突如其来的疫情“黑天鹅”，让市场意识到了现金流储备的重要性。
2019年，中国电力的经营活动现金净流入同比大幅增长85.25%至51.58亿元，主要是受益于销售电力收入的稳步提升，经营现金流强劲；期内，公司投资活动产生的现金净流出为158.17亿，同比增长28.81%，大部分均用于在清洁能源板块建设新发电厂和发电站，推进公司转型战略的顺利进行；同时，公司筹资活动现金净流入同比增长50.49%至100.48亿元，为资本性投资提供良好的外部支持。
截至2019年底，中国电力的现金及现金等价物为12.38亿元，可动用未提取融资额度351.38亿元，资金储备较为充裕。期内，公司于中国境内发行了中期票据及超短期融资券，综合融资成本较年初下降0.22个百分点。同时，公司的债务结构也得到进一步优化，长期借款占比由2018年底的76%下降至72%，债务中约63%位浮动利率债务，有望受益全球降息的趋势，负债比率则控制在63%左右的适当水平。
数据来源：公司公告
二. 2020年机遇：推进清洁能源平价上网项目，火电有望受益煤价继续下行
展望2020年，对于中国电力来说无疑仍将会是挑战与机遇并存的一年。
1. 严格把控疫情影响，所有项目均已恢复生产
今年年初，中国乃至全球多个国家和地区发生了新型肺炎冠状病毒，导致全国各行各业陆续“停工停产”。其中，中国电力的湖北公司及大别山电厂就处于疫情较为严重的湖北地区，机组运营面临了极大的挑战。但公司表示在严格的防控下，疫情影响已被降到最低，截至目前旗下所有的发电厂均已恢复生产，力争保证全年发/售电量继续保持稳健增长。
值得一提的是，中国电力的大别山电厂于大年初一收到了支援武汉用电的预通知，在短时间内紧急召集运行当值人员返岗，双机齐发直供武汉战“疫”前线，是春节期间湖北省首家双机运行的火电企业，危难时刻体现了民族品牌的社会责任与企业价值。
2. 国内疫情得到缓解，动力煤价格弱势基调不改
2019 年，随着去产能基本进入尾声,新增产能加速投放，我国煤炭供求结构进一步由“紧平衡”转向“宽平衡”，动力煤市场价格中枢跌破600元/吨,运行区间为 550-650 元/吨。今年1-2月，由于疫情的影响，我国原煤产量累计同比下滑6.3%，但随着我国疫情逐步得到控制，矿山也积极响应“保经济增长”的号召，产量稳步恢复，全年增产基调不变。根据国家能源局公告，2019年我国煤炭实际产量增加1.04亿吨，预计2020年全年煤炭的新增产能将达到0.91亿吨，可能带来7,000万吨左右的产量增量，煤炭市场供需继续向“宽松”转变，预计动力煤价格中枢全年降幅有望在3-5%左右。
3. 推进风电、光伏平价项目, 摆脱业务补贴依赖
在清洁转型的导向下，中国电力除了管控火电资本性支出、积极优化资产股权结构外，也一直在着重开发风电、光伏的平价、竞价清洁能源项目，形成优质的清洁能源基地，逐步摆脱业务对补贴的依赖，达到净利润和现金流双赢的目的。
2019年5月，中国电力旗下的“辽宁朝阳500兆瓦光伏平价上网项目”获得发改委、国家能源局的正式批覆，被列入全国首批光伏上网试点项目名单，并且从体量来说是全国最大的。该项目虽然没有政府补贴，但已获土地租赁优惠，预期将大幅节省营运成本。同时，根据《关于积极推进风电、光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知》，电网企业将保障该项目优先发电、承担全额保障性收购，并保证至少20年电价保持不变，预期该项目资本金内部收益率不低于13%，起到良好的市场示范作用。
目前，中国电力正在开展前期工作的新项目（包括已向中国政府申请审批的项目）装机容量总额约2,300兆瓦，其中主要为清洁能源项目，主要分布于湖北、湖南、宁夏及江苏等具有发展潜力的区域。
三. 投资价值亮点：稳盈利+低估值+高股息
最后，看到中国电力的投资价值亮点。
一方面，中国电力目前的PE（TTM）约为9.7倍，估值已处在近年来的价值洼地，很大程度上与市场整体氛围有关。众所周知，港股一向与外围环境较为联动，在美股月内四度“熔断”的刺激下，今年以来的走势非常疲软，目前恒生指数的PE约为8.7倍，处在近十年均值减一个标准差的水平，更是近三年来的最低位，市场整体估值水平相当吸引，继续下探的空间不大。
同时，鉴于行业政策、市场需求等优势，清洁能源板块包括水电、风电、光伏的平均估值水平较火电板块向来是更高的。中国电力近几年聚焦转型清洁能源成效显著，水电占比领衔港股同业，盈利水平快速成长，不到10倍的估值低位防御性较高。
数据来源：WIND,格隆汇整理
另一方面，在全球降息潮下，中国电力依然逆市坚持慷慨的派息政策，有望成为避险资产优选。根据公司2018年修订的派息政策，年度现金股息金额应不低于该财政年度公司股东应占净利润的50%。而其实，自2017年以来，凭着着稳健增长的盈利能力以及强劲的资金储备，中国电力的派息率已经连续三年保持在100%的最高水平。若按公司2019年业绩公告发布日的收盘价1.32港元计算，股息率则达到11%，分红水平相当亮眼。
数据来源：公司报告,格隆汇整理
随着全球市场宽幅震荡,资金开始寻求避险资产。在海外疫情恶化、外需受损、内需驱动的情况下，高股息的中国核心资产是最占优的投资品种，中国电力未来有望为投资者带来超额收益。
